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編輯 | 李巖

《上海證券報(bào)》近日發(fā)表題為“關(guān)鍵是要有‘買在無人問津處’的勇氣”評(píng)論文章。

圖為《上海證券報(bào)》刊文截圖

文章稱，關(guān)鍵時(shí)刻，信心比黃金更重要。開年以來，市場震蕩走低，投資者情緒低迷。從基金銷售情況來看，絕大多數(shù)權(quán)益類基金乏人問津，基金銷售異常困難。

上述背景下，文章提到，實(shí)事求是地說，在缺乏賺錢效應(yīng)的市場環(huán)境中，敢于逆勢入場的只是少數(shù)人，大部分投資者更多的是擔(dān)心市場再度下跌，甚至選擇了離場。事實(shí)上，資本市場的表現(xiàn)是上市公司價(jià)值和投資者情緒共同作用的結(jié)果。市場周期周而復(fù)始，人性情緒潮起潮落，帶來了市場的起起伏伏。通常情況下市場會(huì)正常運(yùn)行，但在頂和底的極端時(shí)刻，往往會(huì)嚴(yán)重偏離價(jià)值中樞，而這時(shí)候往往是決定長跑業(yè)績的關(guān)鍵時(shí)刻，也是考驗(yàn)專業(yè)人士能力高下的時(shí)候。

文章指出，“在別人貪婪時(shí)恐懼，在別人恐懼時(shí)貪婪”，投資者對于這句話耳熟能詳，但在市場極端行情直面而來時(shí)，依然無法擺脫貪婪和恐懼的枷鎖。對于投資時(shí)機(jī)的把握，有句老話說得好——“買在無人問津處，賣在人聲鼎沸時(shí)”。

2023年10月30日-31日，中央金融工作會(huì)議在北京舉行。

2023年10月30日-31日，中央金融工作會(huì)議在北京舉行

會(huì)議強(qiáng)調(diào)，金融是國民經(jīng)濟(jì)的血脈，是國家核心競爭力的重要組成部分，要加快建設(shè)金融強(qiáng)國，全面加強(qiáng)金融監(jiān)管，完善金融體制，優(yōu)化金融服務(wù)，防范化解風(fēng)險(xiǎn)，堅(jiān)定不移走中國特色金融發(fā)展之路，推動(dòng)我國金融高質(zhì)量發(fā)展，為以中國式現(xiàn)代化全面推進(jìn)強(qiáng)國建設(shè)、民族復(fù)興偉業(yè)提供有力支撐。

今年1月16日，省部級(jí)主要領(lǐng)導(dǎo)干部推動(dòng)金融高質(zhì)量發(fā)展專題研討班在中央黨校（國家行政學(xué)院）開班。

中共中央總書記、國家主席、中央軍委主席習(xí)近平在開班式上發(fā)表重要講話強(qiáng)調(diào)，中國特色金融發(fā)展之路既遵循現(xiàn)代金融發(fā)展的客觀規(guī)律，更具有適合我國國情的鮮明特色，與西方金融模式有本質(zhì)區(qū)別。金融強(qiáng)國應(yīng)當(dāng)基于強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。要著力防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)特別是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。要通過擴(kuò)大對外開放，提高我國金融資源配置效率和能力，增強(qiáng)國際競爭力和規(guī)則影響力，穩(wěn)慎把握好節(jié)奏和力度。推動(dòng)金融高質(zhì)量發(fā)展、建設(shè)金融強(qiáng)國，要堅(jiān)持法治和德治相結(jié)合，積極培育中國特色金融文化。

證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站1月28日發(fā)文披露，證監(jiān)會(huì)進(jìn)一步優(yōu)化了融券機(jī)制。具體包括——

• 一是全面暫停限售股出借；二是將轉(zhuǎn)融券市場化約定申報(bào)由實(shí)時(shí)可用調(diào)整為次日可用，對融券效率進(jìn)行限制。

1月29日，國務(wù)院國資委召開中央企業(yè)、地方國資委考核分配工作會(huì)議。會(huì)議宣布——

• 將全面推開上市公司市值管理考核，同時(shí)全面實(shí)施“一企一策”考核，根據(jù)企業(yè)功能定位、行業(yè)特點(diǎn)、承擔(dān)重大任務(wù)等情況，增加反映價(jià)值創(chuàng)造能力的針對性考核指標(biāo)。

延伸閱讀

證監(jiān)會(huì)宣布全面暫停限售股出借，對投資者有何影響？

封面新聞?dòng)浾?張馨心

本期專家

對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)中國金融學(xué)院教授、中國資本市場與政策研究中心主任 余湄

山東大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副教授 高金窯

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事 劉鋒

1月28日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布通知，為貫徹以投資者為本的監(jiān)管理念，加強(qiáng)對限售股出借的監(jiān)管，經(jīng)充分論證評(píng)估，進(jìn)一步優(yōu)化融券機(jī)制。

具體看，一是全面暫停限售股出借；二是將轉(zhuǎn)融券市場化約定申報(bào)由實(shí)時(shí)可用調(diào)整為次日可用，對融券效率進(jìn)行限制。第一項(xiàng)措施1月29日起實(shí)施，第二項(xiàng)措施3月18日起實(shí)施。

證監(jiān)會(huì)發(fā)布通知，加強(qiáng)對限售股出借的監(jiān)管，圖為官網(wǎng)截圖

證監(jiān)會(huì)為何推出該措施？將產(chǎn)生何種影響？如何理解其內(nèi)涵？封面新聞?dòng)浾哐垖ν饨?jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)中國金融學(xué)院教授、中國資本市場與政策研究中心主任余湄，山東大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副教授高金窯，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事劉鋒進(jìn)行了解析。

全面暫停限售股出借

什么是限售股？

對于這一概念，余湄介紹，限售股是指上市公司股東在一定期限內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓的股份。限售股融券借出，則是一種允許限售股東通過轉(zhuǎn)融通方式將其限售股份出借以獲得融券費(fèi)率的市場規(guī)定。借入股票的投資者可以在市場上賣出股票，等到股價(jià)下跌后，再以較低的價(jià)格購回股票并歸還限售股東獲利。

“按照融券制度設(shè)計(jì)的初衷，這本來是一件共贏的制度安排?！?高金窯解釋，投資者通過轉(zhuǎn)融通制度設(shè)計(jì)可以做空股票獲利，限售股股東則可額外獲得一部分融券收益。與此同時(shí)，股票價(jià)格因?yàn)槲杖谌呤种械呢?fù)面信息而提高定價(jià)效率。即便對于新IPO的公司，限售股轉(zhuǎn)融通可以通過抑制二級(jí)市場“炒新”心態(tài)，從而降低新股定價(jià)過高的惡性循環(huán)。

但高金窯強(qiáng)調(diào)，上述邏輯僅在市場參與主體合規(guī)、合法時(shí)才成立。限售股出借制度容易成為限售股東變相減持、套現(xiàn)的工具，因此該制度可能會(huì)破壞市場公平性，尤其對中小投資者的利益造成損害。

為何暫停限售股出借

在高金窯看來，限售股之所以被限制交易主要出于兩點(diǎn)原因，一是限售股的取得成本明顯低于市場價(jià)格，二是限售股的持有人具有信息優(yōu)勢。“但無論是哪種情況，允許其立刻出售都嚴(yán)重破壞市場的公平性?！?/p>

高金窯指出，開通限售股出借制度后，距離限售股出售只差一個(gè)合法的“身份”，限售股股東可以與具有賣空資格的投資者達(dá)成協(xié)議：如果將來股價(jià)上漲，由限售股股東承擔(dān)賣空損失；如果將來股價(jià)下跌，賣空者則需讓渡一部分收益。如果限售股股東還具有信息優(yōu)勢，上述行為更是破壞了市場的公平性。

余湄表示，證監(jiān)會(huì)全面暫停限售股出借的新規(guī)有助于堵住大股東繞道減持、套現(xiàn)的漏洞，有利于維護(hù)限售規(guī)定的公平性和合理性，確保公司的穩(wěn)定性和長期發(fā)展。這也有助于防止短期投機(jī)行為，規(guī)范市場秩序，維護(hù)整個(gè)市場的公平性。

“在中國股市全面實(shí)施注冊制的大背景下，這一措施進(jìn)一步規(guī)范了公司信息披露和上市程序，約束了股東違規(guī)減持行為，促進(jìn)了公司長期穩(wěn)定發(fā)展，并保護(hù)了中小投資者利益?！庇噤卣f。

“實(shí)時(shí)可用”變“次日可用”

余湄介紹，此前，投資者通過約定申報(bào)出借的證券，可在盤中實(shí)時(shí)賣出。新政策實(shí)施后，轉(zhuǎn)融券約定申報(bào)將變?yōu)榇稳湛捎?，在很大程度上提高了融券成本，并降低了融券制度的效率?/p>

高金窯指出，“實(shí)時(shí)可用”變?yōu)椤按稳湛捎谩敝辽僭黾右惶烊谌M(fèi)用，在融券費(fèi)率相對較高的情況下不得不考慮成本。等次日融券賣出時(shí)，市場投資者很可能利用上一日的融券數(shù)據(jù)獲悉了融券者手中的負(fù)面信息，從而引發(fā)市場“搶跑”行為，這將導(dǎo)致融券交易失去最佳交易機(jī)會(huì)。

“兩種成本比較而言，后者對融券交易策略的影響可能是致命性的?！备呓鸶G說。

高金窯透露，這并非首次對融券制度進(jìn)行改革，2015年8月，“融券還券”被修改為“自次日起可還券”，從而對融券交易的活躍程度造成重要影響?！叭谌贫鹊某踔跃褪谴龠M(jìn)負(fù)面信息融入價(jià)格，進(jìn)而提供市場的定價(jià)效率。顯然，一個(gè)只允許股價(jià)上漲而不允許股價(jià)下跌的證券市場并不是一個(gè)有效的市場?！?/p>

他表示，許多學(xué)術(shù)文獻(xiàn)支持融券制度有助于提高市場的定價(jià)效率，但這些學(xué)術(shù)研究可能忽略了市場情緒的影響。

他指出，在市場情緒低迷時(shí)，融券制度有可能引發(fā)趨勢性賣空行為。在以中小投資者為主的A股市場上，可能會(huì)加劇市場的不穩(wěn)定。因此，這一調(diào)整有助于在特定時(shí)期防止機(jī)構(gòu)利用資金優(yōu)勢和工具優(yōu)勢通過融券交易損害中小投資者的利益，進(jìn)而提高了市場穩(wěn)定性。但這一制度改革并不一定適合市場情緒相對穩(wěn)定的時(shí)期，畢竟融券制度在提高市場定價(jià)效率方面是得到學(xué)術(shù)界認(rèn)可的。

新舉措有何影響？

劉鋒認(rèn)為，兩項(xiàng)措施進(jìn)一步規(guī)范了我國證券市場，對其健康發(fā)展產(chǎn)生了積極作用。但需要注意與其他政策銜接，并建立配套措施?！爱?dāng)前，資本市場侵害中小投資者權(quán)益的問題仍然存在，對違法違規(guī)行為的參與者，需依法訴訟和懲治，并承擔(dān)賠償責(zé)任，以提高違法和違規(guī)行為的成本，從而對潛在的違法違規(guī)者產(chǎn)生威懾，通過強(qiáng)有力的監(jiān)管措施維護(hù)中小投資者利益?！?/p>

余湄建議，在政策實(shí)施過程中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)密切關(guān)注市場反應(yīng)，并根據(jù)需要進(jìn)行適度調(diào)整，以確保市場穩(wěn)定和投資者權(quán)益得到充分保護(hù)。